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摘要：
印度的乙醇计划旨在解决国内糖库存高企问题，同时减少对进口石油燃料的依赖。若印度按期推进乙醇计划，需要分流较多的糖用于乙醇生产，可供出口的食糖数量将大幅减少，国际供应格局也将随之改变。不过，在去年印度政府宣布禁止出口后，市场已经交易了印度不出口的利多因素，未来如果印度继续维持零出口政策，对盘面的边际影响不会很大。如果印度没有按期推进乙醇计划，或者理论糖产量有较大提升，在乙醇分流后仍有多余的糖用于出口，将对盘面形成利空。现阶段国际糖市供应高度依赖巴西，需要持续关注巴西的降雨、双周报生产数据以及港口物流情况，一旦巴西的供应出现问题，全球供需格局边际转紧，推动价格反弹。
风险点：印度政策摇摆、主产国天气炒作
正文：
一、印度乙醇计划的由来
2003年印度启动乙醇混合汽油计划，以E5、E10、E20为该计划的阶段性目标，分别表示汽油中乙醇掺混率达到5%、10%和20%。印度已于21/22年度实现E10目标，并提出将在25/26年度实现E20目标。
印度政府提出乙醇计划一方面是为了降低对进口石油燃料的依赖，另一方面则是为了解决国内糖库存高企的问题。甘蔗产业作为印度经济的支柱性产业，政府通过设定甘蔗最低收购价来保障农业收入和甘蔗产量的稳定。过去十年中，出于对农业收入、蔗农选票等方面的考虑，政府逐步调高甘蔗最低收购价，这使得甘蔗种植面积扩大，丰产年份国内糖产量远超需求量，造成库存积压。过剩的库存给国内食糖价格带来压力，糖厂现金回流难度增加、难以及时支付蔗款给蔗农，政府的财政压力也随之增加。同时，高昂的原料成本和WTO对印度出口补贴的限制使得出口不再是最优的解决方案。不过，随着乙醇需求的增长，甘蔗可以转向乙醇生产，这不仅缓解了库存高企问题，还改善了糖厂的财务状况，有助于农民及时得到蔗款。
图1：印度食糖国内产需缺口和净出口量
数据来源：ISMA、永安期货研究中心
图2：印度甘蔗种植面积和产量
数据来源：ISMA、永安期货研究中心
二、印度乙醇计划的实施
在过去5年的时间里，印度先后实现了乙醇掺混率达5%和10%的目标，并计划于25/26年度实现20%掺混率的目标。印度乙醇主要是糖类乙醇，谷物乙醇的产量偏低。不过谷物乙醇的产量和产能正处于大幅扩张阶段，预计将于25/26年度达到乙醇总产量的46%。
图3：乙醇产量和掺混率
数据来源：ISMA、永安期货研究中心
图4：乙醇产能
数据来源：ISMA、永安期货研究中心
以甘蔗为原料生产乙醇主要有以下三类加工工艺：
（1）甘蔗汁路径：将压榨提汁得到的甘蔗汁全部用于生产乙醇，每1000千克的甘蔗可产出约81升的乙醇。
（2）B-heavy糖蜜路径：B-heavy糖蜜是甘蔗汁结晶成为C-heavy糖蜜过程的中间产品，通过牺牲少量的糖产量以获得更多的乙醇产量。每1000千克的甘蔗可生产约95千克的糖以及约72.5千克的B-heavy糖蜜，而72.5千克的B-heavy糖蜜可生产约21.75升的乙醇。
（3）C-heavy糖蜜路径：C-heavy糖蜜是食糖加工的最终副产物，一般直接出售或用于制醇。每1000千克的甘蔗可生产约115千克的糖以及约45千克的C-heavy糖蜜，而45千克的C-heavy糖蜜可生产约10.8升的乙醇。
图5：印度乙醇加工工艺
数据来源：Czapp、公开资料整理、永安期货研究中心
目前印度的乙醇产业仍为政府分配制，政府从原料种类、定价等方面对乙醇市场进行严格管控，由印度石油营销公司（OMC）负责，市场化程度较低。糖厂/酒精厂根据OMC支付的乙醇出厂价格决定其生产乙醇的原料和比例。印度政府在23/24年度食糖减产的预期下，为确保市场上有充足的糖供应，调高C-heavy糖蜜乙醇的出厂价格，使其与其他糖类乙醇的价差收窄，减少制醇对制糖的分流。同时，为了继续推进E20计划，将玉米乙醇的出厂价格提高了36%，以高价刺激酒精厂使用玉米作为替代品用于生产乙醇。
图6：印度不同原料乙醇收益
数据来源：Chinimandi、Czapp、永安期货研究中心
三、印度乙醇计划对国际糖市可能产生的影响
在6月结束的印度大选中，印度总理纳伦德拉·莫迪赢得了第三个任期，由于执政党没有发生变化，我们预计乙醇混合计划将按计划继续推进，即到25/26年度实现E20目标。据印度官方消息，23/24年度截至6月9日，印度共生产了35.71亿升乙醇，其中谷物乙醇占比约51%，而上一年度谷物乙醇占比约为37%。23/24年度谷物乙醇产量占比的提升，一方面是因为政府在食糖减产预期下限制了糖转向乙醇生产的量，使得糖类乙醇产量下降；另一方面则是因为谷物乙醇更高的出厂价格刺激了其产能的扩张。我们认为在出厂价格更具优势、产能扩张的背景下，谷物乙醇未来的产量占比仍将维持在50%左右。
根据印度石油规划与分析小组（PPAC）的月度预估报告，为了实现25/26年度乙醇掺混比例达20%的目标，需要约101.6亿升乙醇，分流500-600万吨的糖。印度农业部数据显示，截至6月28日，印度甘蔗种植面积较去年同期增长3%。我们假设印度未来两个年度的甘蔗单产、含糖分同上一榨季或者小幅提高，按照3%的种植面积增幅，估计未来两个年度印度理论糖产量为3437万吨或者3810万吨。
表1：印度平衡表
数据来源：ISMA、永安期货研究中心
若印度按计划推进E20目标，需要分流较多的糖用于生产乙醇，那么可供出口的食糖数量将随之减少。不过，在去年印度政府宣布禁止出口后，市场已经交易了印度不出口的利多因素，未来如果印度继续维持零出口政策，对盘面的边际影响不会很大。如果印度没有按期推进乙醇计划，或者理论糖产量有较大提升，在乙醇分流后仍有多余的糖用于出口，将对盘面形成利空。现阶段国际糖市供应高度依赖巴西，需要持续关注巴西的降雨、双周报生产数据以及港口物流情况，一旦巴西的供应出现问题，全球供需格局边际转紧，推动价格反弹。风险点注意印度政策摇摆、主产国天气炒作。
农产品团队
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